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核心结论:①a股经历了五次牛市-熊市周期。与前四次相比，a股的市盈率(TTM)和市盈率(左)分别为14.8倍和1.6倍，已经处于底部区域。估值结构分布类似于2013年上证综指的1849点。②从主要资产和情绪指标的比较来看，高股息率的股票比国债和理财产品更具吸引力，工业资本出现净增长。单只股票的风险溢价、换手率和净含量都接近之前的底部水平。③历史数据显示，在当前估值水平下，沪深300未来三年正回报的概率为89%，70%的行业未来三年正回报的概率超过90%。
a股估值底部的含金量
自7月份以来，我们在许多报告中解释了对当前市场“估值底部”的判断，如“历史市场底部特征-20180701”和“过去16年a股磨合期背景类似02-05 -20180809”。大多数投资者在路演中也认识到这一逻辑。在这个话题上，我们将对这一点做一个比较全面的讨论，并从估值和情绪指标两个方面来看现在
1 .a股估值已经处于历史最低点
目前，所有a股的市盈率为14.8倍，处于历史最低点。自1990年以来，a股经历了五个牛市-熊市周期，上海综合指数描述了这一周期。之前的市场底部是1996年1月19日的512点，2005年6月6日的998点，2008年10月28日的1664点和2013年6月25日的1849点。从市盈率来看，目前a股的估值与之前市场的底部相似。回顾前四个市场底部时期的特征:第一轮低点(1996年1月19日512点)，这轮下跌开始于1993年2月16日1558点，累计下跌-67%。三年后，所有a股的市盈率(ttm，下同)下降到16.6倍，而市盈率(lf，下同)为第二轮低点(2005年6月6日为998点)，2001年6月15日开始下降至2245点，累计下降-56%。4年后，所有a股的市盈率降至18.4倍，而pb为1.7倍；第三轮低点(2008年10月28日为1664点)，从2007年10月16日的6124点开始下降，一路下跌了一年，累计下跌了-73%。所有a股的市盈率降至最低的13.8倍，而pb为2.1倍；第四轮低点(2013年6月25日为1849点)于2009年8月4日开始下跌，至3487点，累计下跌-47%，持续了近4年。2014年5月，所有a股的市盈率降至11.5倍，最低为1.4倍。自2016年1月底以来，市场再次进入中长期弧底阶段，上证综指达到2638点。自2012年6月15日高点5178点以来，本轮调整已经下跌了-49%。到目前为止，它已经持续了大约3年。所有a股的市盈率和市净率也分别跌至14.8倍和1.6倍的最低水平，比之前四个市场的市盈率和市净率分别高出11.5~18.4倍和1.4 ~ 1.5倍
目前的市场估值结构类似于2013年上证综指的1849点。市场对估值底部的疑虑之一是，整体估值较低，但结构并不好。首先，除去所有a股中的银行pepb，2005年6月998点的pe是18.6倍/pb1.6倍，2008年10月28日1664点的PE是16.0倍/2.1倍，2013年6月25日1849点的PEPB是19.0倍/1.8倍/2016/1，从所有a股的估值中值来看，前四个pe/pb是20.6它也基本接近。如果按照2013年6月的2445只股票进行单独统计，当前的中位市盈率为1。从估值分布来看，当前的估值结构比2638点更合理，接近1849点。所有a股市盈率在0-10倍的比例目前是6%(1849点5%，下同)，10-20倍是20%(17%)，20-30倍是19%(19%)，30-.这种估值结构意味着市场上45%的股票在0-30倍的范围内。与前几轮市场底部相比，2005年6月6日有49%的股票在0-30倍区间内有998点，2008年10月28日有63%的股票在1664点，2013年6月25日有41%的股票在1849点。这种估值结构使市场有一个相对稳定和坚实的底部。
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