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核心要点:
■风险预警:海外疫情改善超出预期；美联储的降息没有达到预期。
联系人:丁琪/黄福/王政/王建润
1 . 黄金最近的价格表现似乎没有反映避险价值
2 .黄金价格暴跌的四种解释
2.1 .流动性问题
最近的一些流动性指标没有显示出太多异常。2月28日最新的黄金租赁利率没有显示出明显的增长。此外，如果流动性问题真的很严重，我们应该看看货币市场的线索，尤其是担保隔夜融资利率(sofr)。毕竟，伦敦银行同业拆放利率的上升趋势在2008年金融危机期间极其明显。然而，最新的libor 美元和担保隔夜融资利率sofr(美联储用于libor的指数)并未显示相关的异常情况。
当前的流动性问题并不太严重。诚然，黄金租赁利率、libor和sofr的正常化并没有完全排除流动性担忧对黄金的影响，但它告诉我们，目前银行间市场不存在明显的流动性问题，这与2008年完全不同。因此，从目前的信息和数据来看，这种流动性问题不是很严重，似乎也不是影响后续市场的关键点。
2.2 .交易阻塞引起的技术调整
在市场期待降息的氛围下，美联储官员最近的讲话无疑不是“宽松的”。首先，美联储的埃文斯周四表示，“目前金融稳定的风险是一致的。”。。。。COVID-19肺炎的影响可能是暂时的。。。。现在考虑是否采取政策行动还为时过早，还需要更多的数据。。。”.
2.4 .市场对通缩的担忧
实际利率仍然是理解和预测金价的有效框架
3.1 .几种解释背后的实质仍然是实际利率
3.2 .tips收益率和黄金价格之间的偏差并不意味着实际利率框架无效
2011年9月22日的案子很有代表性。从理论上讲，长期利率本身对流动性的变化相对被动，当美联储发布重要声明时，长期债券收益率的反应也需要一个过程。以上八个案例中有五个发生在金融危机期间，主要是关于流动性危机。2011年9月22日的例子值得关注。当时，美联储宣布了操作扭转，这明显低于市场预期。金价暴跌，但10年期政府债券的收益率先是迅速下降，然后逐渐上升。一个可能的原因是，美联储的鹰派态度经常影响股市，因为跷跷板效应正在传递到债券市场，降低债券收益率，然后逐渐反映鹰派的预期，美国债券收益率正在上升，但此时黄金并没有走得更远。
因此，我们可以得出一个简单的结论:当市场存在较大的流动性风险，或者美联储态度发生重大鹰派转变(或者鸽派情绪低于预期)时，名义利率和实际利率应该会上升，此时可能存在金价回调的风险。但与此同时，由于股票和债券的跷跷板效应，长期债券收益率的表现将被钝化甚至相反。据此，我们也可以回答原来的问题。事实上，黄金对冲无法避免大规模流动性危机的风险，也无法避免美联储鹰派言论的风险。
4.1 .注意名义利率和通货膨胀的情况
因此，判断2019年5月黄金价格上涨相对容易。只要美国经济恶化，就可能引发降息和实际利率下降；油价下跌和通胀预期下降也可能引发美联储降息。简单地说，利率的向下弹性很大，向下的通货膨胀释放出更大的利率向下弹性。
1)短期和中期
