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连平县
[ 2021年第2季度gdp的实际水平依然很难达到疫情发生前，即使下半年能达到疫情发生前的增速，也需要稳定的运行。 在这样的运行结构下，显然很难采取严格的货币政策。 ]
“人民币汇率开始大幅上涨，年5月以来上涨幅度超过8%。 ]
年初，疫情重构中国经济，货币政策进一步实施反周期调节，降低存款准备金率，重新贴现贷款，指导和推进lpr下行，创新直达实体经济的货币工具。 推进银行延期公司贷款延期还款，优待中小企业信用贷款。 第二季度后，中国经济v字复苏，出口、投资和费用在一定程度上回升，经济运行趋势良好。 第四季度以来，2021年货币政策恢复常态，出现了收紧的声音。
综合考虑各种因素，2021年的货币政策应该强调更稳健的基调。
经济状况需要货币政策稳健。
2021年的国际经济环境依然存在很大的不明确性和不稳定性。 无视政策的存在，美国瘟疫基本失控了。 败北的特朗普对瘟疫的政策更不清楚吧。 那个有限的时间和政策资源一定会被用于造福自己的地方。 疫苗有可能在明年第一季度阶段性引进，特朗普留下严重的疫情乱摊子，交接中上次政府给下届政府制造的障碍和共和党员控制州的不合作，新政府的疫情对策道路并不平坦。
这2021年的美国经济，特别是就业和费用仍然被瘟疫拖累，因此至少上半年有明显的困难。 鉴于欧洲各国日益严重的疫情和广泛的快速发展中国家疫情的进一步迅速发展，疫苗的广泛采用受到供应能力的制约短期内很难，疫苗的比较有效性也应该在市场上检验，摩根大通最近在美国经济2021年第
疫苗全面诞生以来，2021年全球流行病的真正改善还需要时间。 为了比较有效地控制疫情，各国将采取相应的控制感染的措施，影响占GDP 70 %~80 %的费用，拉慢各国经济复苏的步伐。 2021年世界经济有大致率回升的趋势，但复苏的时间和力量可能比不上市场的预期。 中国经济依然面临着外部的许多模糊性和不稳定性。
在比较有效、及时控制疫情的前提下，年中国经济确实很优秀。 但是必须注意第二季度经济复苏以来许多经济运行指标都输给了市场预期。 基础设施建设投资增长率的恢复不能完全令人满意，全年不会超过去年同期3%。 制造业投资1~10月依然是5.3%的负增长，全年很难转正。 房地产投资明显，固定资产投资年度有可能恢复到去年约3%的增长，但大大低于疫前水平。 费用继续恢复，但远远达不到正常水平，年内累积增速回到正水平的可能性很小。 猪肉供求关系的改善使cpi大幅下降，核心cpi直到10月才转正。 ppi仍在负区域，2021年第2季度可能为正。 多亏了门类齐全的工业系统和强大的制造业生产能力，出口的表现比预想的要好。
imf预测中国经济的年增长率约为9%。 由于年第一季度和第二季度基数低，2021年第二季度gdp名义增速处于较高水平，但gdp的实际水平依然难以达到或超过疫情发生前。 即使下半年能达到或接近疫情发生前的增速，也需要巩固一个阶段，顺利运行。 在这样的运行结构下，显然很难采取严格的货币政策。
金融条件不适合实施紧缩的货币政策
与国际金融危机时明显不同的是，年货币政策开展了反周期调节，但基调依然稳健，向缓和方向调整的力量有限。 在2008~2009年国际金融危机阶段，货币政策大幅逆向调整。 2008年大型金融机构的存款准备金率从17.5%下降到3次15.5%，下降到2个百分点。 存款基准利率下降了4次，共计2.39个百分点。 m2的增长率从17.8%迅速上升到27.7%。 信用增长率从18.8%迅速上升到31.7%。 年初下调了3次，大型金融机构的存款准备金率从13%下降到12.5%，中小金融机构下降了1个百分点。 1年期lpr下降了0.3个百分点，5年期以上lpr下降了0.15个百分点。 社融增速从2019年末的10.7%上升到去年10月的13.7%，m2增速从8.7%上升到10.5%。 信用增速同步从12.3%上升到13.0%，~2019年的信用增速基本上在12.5%~13.5%的区间内小幅度徘徊。 年以来，社会金融增长较快的主要原因是政府债务规模明显扩大，鉴于中国政府部门的杠杆水平较低，这是可以接受的杠杆化方法。 很明显，年货币政策的逆周期调节不能说是大水泛滥，比较抑制。 那么，2021年的货币政策似乎没有大的收缩空之间。
实际上，外部的不明确性和不稳定性上升，货币政策的反周期调节是在进入年后确定的。 ~2019年存款准备金率包括整体和结构性下调共计8次，大型金融机构的存款准备金率从年末的17%下降到2019年末的13%，共计下降4个百分点，银行加权平均存款准备金率为9%左右。 可见现在的货币流动性结构不是一夜之间形成的，而是积累了近三年的反周期调整政策。 这项政策的累积没有比较疫情带来的经济冲击，其相当一部分是比较国际经济和金融变局实施的。 鉴于国际经济的不明确性和不稳定性依然存在，相关的政策应对不应该不加区别地回收，即使需要调整也应该从实际出发合理地调整。
~年间存款准备金率上升到20%左右是因为流动性充分，银行存款的增长率大大超过了贷款的增长率。 在目前直接融资和理财市场迅速发展的背景下，近年来银行存款的增长率比贷款增速低得多。 2019年末贷款增速为12.3%，存款增速为8.7%，有3.6个百分点的差距。 年9月末，两个数字分别为12.3%和10.7%，虽然明显变窄，但仍有. 6个百分点的差距。 从经验和逻辑来看，提高存款准备金率是在银行存款增加快、比贷款增速快之后进行的。 相反，降低存款准备金率是在存款增加缓慢、比贷款增加慢之后进行的。
年至今，银领域存款增长率低于贷款增长率。 特别是在~2019年间，增速差在2~5个百分点之间持续。 大型金融机构的年存款准备金率为21%，降至每年17.5%，到去年10月降至12.5%。 在银行存款增长率低于贷款增长率的情况下降低高存款准备金率是不合适的。 这种情况下，提高存款准备金率可能会带来银行流动性过度紧张的结果，银行贷款利率也很可能上升，特别是制约银行领域对实体经济的融资能力，增加融资价格的可能性很大。
可以看出，在存款增速维持现在的水平的情况下，2021年的存款准备金率在空之间没有上升。 但是，2021年有可能达到资本流入加速、流动性增速提高、银领域存款增速接近和贷款增速，此时存款准备金率可能存在于一定的上升空之间。 目前后者的可能性还很小。
在利率市场化进一步迅速发展的背景下，这次的疫情对策利率进行了调整，但幅度有限。 2008年，为了应对时隔100年的世界金融危机，贷款基准利率从同年9月的7.47%下降到12月的5.31%，下降到29%。 2019年8月1年期的lpr为4.31%，年10月为3.85%，减少幅度为11%，变化较小。 从货币市场利率来看，在国际金融危机阶段利率水平下降很大。 7天的银行间质押式回购加权利率从2008年9月的3%以上迅速下降到2009年初的1%以下的同期3个月中，shibor从4%以上下降到1.2%左右。 到2010年为止的变动比较小。 年5月，银行间7天的质押式回购加权利率和3个月的shibor利率曾经明显下降到1.5%左右后，每月恢复，到10月达到2.5%~3.0%的区间，与年下半年和2019年全年的运行区间基本相同~年的上述利率也基本 从年到年在解除杠杆的过程中，利率水平明显上升。
你会发现现在货币市场的利率水平不低。 2021年经济刚回到正常运行轨道，显然不需要大幅度移动干戈降杆，将利率水平维持在现在的水平区间应该是稳健的货币政策基调的定义。 随着银行资金价格的推进，lpr利率有可能随着货币市场利率的上升而上升。 由上述可知，lpr挤出后的下降幅度不大，一定程度的上升恢复到初始水平。 金融更好的服务实体经济的重要具体措施是降低公司融资价格，lpr的下降是金融支持实体经济的具体成果，似乎不应该在经济刚进入复苏之路时加以调整。
现在和将来的某个时期货币政策的调整也需要关注实际的利率变动。 受到疫情的冲击，年来非食品和核心cpi因诉求减弱而逐渐下降。 2021年第1季度以后，通过呼吁恢复，有可能逐渐恢复。 ppi近年来逐渐下跌，看6月底开始回升，但第四季度依然为负值，2021年第二季度有可能上升为正值。 年以来，通常贷款加权平均利率变化不大，但由于物价下降，实际利率明显上升，处于较高水平。 正常贷款加权平均利率减去食品以外的cpi，年第二季度的实际利率约为5%； 正常贷款加权平均利率减去核心cpi，同步实际利率为4.5%； 正常贷款加权平均利率减去ppi，同步实际利率将达到8.26%的高水平。 这三个数字都是年来的最高水平。 第三季度以来，随着物价的变化，上述情况发生了变化，但实际利率高的结构依然没有根本的变化。 这种状态很可能会持续到2021年第一季度。 随后随着物价的上涨，实际利率可能会在2021年第二季度以后下降。 因此，因为如果那时提高利率，实际利率真的很难降低。 因此，从2021年上半年到全年，实施增资将维持较高的实际利率水平，似乎不合适。
由于年初疫情的冲击，我国经济逐步出现严重衰退，第二季度后逐渐恢复，但实体经济和金融体系必然受损。 有些服务业公司因国内支出指控严重收缩而经营陷入困境，有些出口公司因国际市场诉讼萎缩而经营陷入困境，有些中小金融机构支持实体经济，而且自身经营也陷入困境。 第二季度以来，少数中小商业银行出了问题接手了。 第三季度以来，债券市场违约明显增加，疫情严重冲击带来的风险日益突出。
应该冷静地认识到金融风险暴露一般较晚，2021年很可能是风险风险较多的暴露年。 有必要关注包括银领域和债券市场在内的金融风险。 为了不引起风险暴露带来的系统金融风险，不要急于实施紧缩的货币政策，而是需要形成比较缓和平静的货币金融环境。
货币政策的调整需要考虑内外的平衡
由于经济增长优良，中美之间存在巨大利差和金融市场的开放大幅度推进，年以来，特别是下半年以来，资本流入的速度明显加快。 年末，外资持股市值7900亿元，年11月18日达到22900亿元，增长65.5%。 债券北朝通持有从年末的17299亿元增加到去年10月的29948亿元，增加了42.2%。 年第三季度金融项目净流入1175亿美元。 另外，人民币汇率开始大幅上涨，年5月以来上涨幅度超过8%。
根据j曲线效应理论，人民币对美元持续大幅上涨，中国出口半年后必然会受到影响。 历史的经验可以证明。 从2005年到2008年，人民币对美元升值约18%，出口增速从2005年8月的33.2%高位下降到2008年2月的最低水平6.34%，从全年到全年，人民币对美元升值约10%，出口接近全年的40% 从年中到年底，人民币美元贬值达到13%左右，出口减少幅度从年2月的27.96%缩小到年11月的1.54%。 到年底，出口大幅回升。 2021年货币政策明显收紧，流动性收缩，利率水平上升，会给人民币带来新的更大上升压力，不利于出口和就业改善。
中国的货币政策以我为主，其基调和目标都应该以我国经济的实际需求为出发点。 但是，在经济国际化达到相当水平的今天，特别是在我国贸易依存度达到31.86%、资本流入加速的今天，国际货币政策的方向必须认真考虑。 国际经济平衡是对外贸易、资本流动和利率汇率等重要变量也是我国货币政策的重要调节目标。 年以来，世界主要经济体的货币政策进一步实施量化宽松、零利率和低利率，联邦储备系统主席最近表示，现在美国的宽松货币政策将运行2~3年。 由于疫情的冲击经济增长变得非常脆弱，欧盟和日韩2021年的经济可能在疫情的逐步控制下恢复了，但政策迅速收紧的可能性依然很小。 中外利差大致存在很长时间。 11月末，10年期中国国债到期收益率与美国国债实际收益率之差已经达到4.12个百分点的历史高位。
在这样的外部环境下，中国的货币政策已经在稳健的基础上率先收紧，进一步扩大中美利差，增加资本流入的压力，推动人民币升值，收紧货币政策-利率汇率上升-增加资本流入-流动性扩张-政策 这是现在和将来的某个时期需要高度警戒和认真应对的宏观风险。 在现在的国际经济环境下，尽管中外经济复苏不客观同步，但必须在以我为中心的基调下尽量用各种手段促进内外平衡，使货币政策的基调和美欧日货币政策之间不要有太大差别。 尽可能维持中美之间的合理利差，不大幅上涨人民币，维持流动性合理缓慢的局面，可能有利于下一阶段中国经济的运行。
形成“稳定货币+严格监管”的政策组合
现在中国经济出现了良好的复苏，2021年经济增长的技术偏差很高，达到8%~10%的区间，重要的原因是年基数低。 2022年我国经济进入趋势性运行轨道，增速低于疫前水平，有可能在5%~6%的区间运行。 未来阶段的增长结构不是严格的货币政策，而是需要稍微宽松的货币政策，以防止经济增长从趋势性的运行轨道上落下。 为了应对经济衰退，反周期调节政策带来了宏观杠杆水平的明显提高，这通过财政政策和货币政策的适度调节、宏观经济各部门债务结构的调整、直接融资的迅速发展、债权周转等各种工具和相应过程逐步调整，逐渐 2021年是“十四五”计划开局之年，外部不确定性和不稳定性依然存在，主要发达经济体需要继续实施量化宽松和低利率政策，为经济复苏巩固，存款准备金率和利率上升空之间有限，黄金
2021年货币政策的对比形势变化可以灵活调整，但依然应该以稳健为基调。 与年经济衰退相比，实施的包括再贷款和再折扣在内的“结构性+扩张性”信用政策、信用延期还款、中小企业信用贷款等政策可以区别开来，有必要推进支持中小企业的适度优惠信用政策。 为了比较有效地抑制金融风险，金融监管应该加强。 2021年货币政策和监督管理政策可以形成“稳定货币+严格监督管理”的组合，不应该使两者同时形成严格的政策结构。
(作者是植信投资首席经济学家兼研究院院长)
