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摘要
加息周期，又担心了？今年，美联储加息速度加快，美元反弹，美国债券收益率上升，美国股市纷纷调整。与此同时，一些新兴经济体的货币也大幅贬值。美元加息之所以与金融危机密切相关，是因为美元加息将影响全球流动性，进而影响以信贷和资产价格波动为特征的金融周期。具体来说，当美联储降息时，过剩资金将从美国流向新兴经济体和其他地区，导致当地信贷扩张和资产价格上涨，进入金融周期的上行阶段；相反，当美联储加息时，这些领域将面临金融周期的拐点，这将导致流动性收缩、债务违约和资产价格下跌。对于有未偿债务问题的国家，流动性逆转将导致债务违约和资产价格下跌的恶性循环，甚至引发金融危机。每次美联储加息，总会有一场金融危机。回顾这些危机的形成和演变有助于分析当前美国加息的影响。
金融危机是如何发生的？(1)20世纪80年代的拉美债务危机:20世纪70年代，欧洲和美洲的石油美元激增和货币宽松政策导致流动性过剩，流入当时经济繁荣的拉美。在此期间，墨西哥和巴西等国的外债余额增长率高达30%，金融周期达到顶峰。然而，拉丁美洲国家存在长期经常账户赤字。美国货币政策转向紧缩后，大宗商品价格下跌，拉美债务负担加重，国际收支恶化，危机爆发，汇率大幅贬值。(2)日本90年代的房地产泡沫:1985年签署广场协议后，日元迅速升值。为了对冲其影响，日本开始实施宽松政策。1987年美国加息后，日本继续保持低利率。从1985年到1989年，日经225指数上涨了200%，日本城市土地价格上涨了44.5%。随着整个市场信贷规模的快速增长，资产价格泡沫越吹越大，日本也处于金融周期的高峰期。1989年底，日本银行改变了政策，最终戳破了资产价格泡沫。(3)1998年亚洲金融危机:1980年代和1990年代，在出口导向战略下，东南亚采取金融自由化措施鼓励外资流入，导致外债大幅增加；另一方面，政府的无形担保支持了银行信贷的过度扩张，导致国内债务大幅增加。随后，东南亚国家也面临经常账户持续赤字、股市通胀和房地产泡沫的局面。1994年，美国货币政策发生变化，引发资本回流。与此同时，国际游资的投机攻击终于刺破了资产泡沫，引爆了汇率危机。(4)2008年美国次贷危机:美联储的低利率政策催生了美国房地产市场的过度繁荣。从2001年到2006年，美国住宅抵押贷款的未偿债务保持了10%以上的增长率，私人部门的杠杆率上升到历史最高水平，美国进入了金融周期的顶端。前期，美国未能及时抑制房地产泡沫，后期迅速加息，最终引发危机。
如何从美元加息的加速中吸取教训？回顾历史，可以发现金融危机的发生往往与债务的过度积累有关。在这些经济体中，早期信贷大规模扩张，金融周期迅速上升，形成了巨大的债务负担和资产泡沫。一旦经济增长无法维持，债务无法偿还，美元加息，流动性收紧，资产价格泡沫破裂，危机就到了边缘。因此，研究金融周期有助于识别当前美国加息后的潜在风险。根据国际清算银行的数据，在目前的发达经济体中，美国和英国已经摆脱了2008年危机的影响，正处于金融周期扩张阶段，德国和日本的金融周期也在上升；大多数新兴经济体在2008年危机后开始了金融周期的快速上行，并在过去两年达到顶峰。短期外债沉重的国家今年经历了汇率的急剧贬值。中国当前的金融周期可能已经过了顶峰。自2008年以来，中国经济一直保持高速增长，但也产生了货币过度和债务激增的问题。值得承认的是，在过去两年中，控制宏观杠杆率、影子银行监管和抑制房地产泡沫等措施减缓了信贷的过度扩张。但它也给经济带来下行压力。随着外部流动性的不断收紧，如果我们回到洪水灌溉和债务刺激的老路，以避免经济停滞，那么我们可能再次面临高风险。因此，只有减少对借贷的依赖，通过弥补不足、减税和促进创新来进一步释放改革红利，我们才能真正经受住考验！
1 .加息周期，又担心了？
1.1对美国债务利率上升的担忧
美国债务利率创新高，美国股市大幅下跌。自今年年初以来，随着美联储逐步加快加息，美元指数出现反弹，美国债券收益率持续上升。最近，美元指数反弹至96以上，10年期美国国债收益率一度升至3.23%，创下2011年以来的新高。然而，美国国债的高利率往往与风险有关，这影响了美国股市最近的调整，S&P 500指数一天之内下跌超过3%。
风险不仅在于美国市场，美元走强和美国债券收益率上升也引发了人们对全球金融危机的担忧。受美国债券收益率上升的影响，大量资金回流美国，给一些新兴市场国家的货币带来压力。自今年年初以来，阿根廷和土耳其的货币经历了短期的大幅贬值，而南非、俄罗斯、巴西和印度尼西亚的货币也经历了超过10%的贬值。
1.2加息对金融周期的影响
似乎美元和美国债务利率的上升总是与危机密切相关，因为美国的货币政策将影响全球流动性，进而影响美国乃至其他经济体的金融周期。所谓“金融周期”是指由金融变量的膨胀和收缩所引起的周期性波动。其核心要素是广义信贷和资产价格。资产价格的大幅下跌往往会引发金融危机，信贷和资产价格的波动将进一步传导至实体经济。作为最重要的国际货币，其货币政策的收紧不仅影响自身，也影响其他经济体的信贷和资产价格。
当美联储降息时，盈余资金将从美国流向其他投资回报较高的地区(尤其是新兴市场)，这将导致这些经济体的资本流入、信贷扩张和资产价格上涨，并进入金融周期的上行阶段。但它也留下了债务通胀和资产价格泡沫的后果。一旦美联储开始加息，对美元升值的预期和美国债券收益率的上升将把资本吸引回美国，这将使这些地区面临金融周期的拐点，其特征是流动性收缩、债务违约和资产价格下跌。对于有未偿债务问题的国家，流动性逆转将导致债务违约和资产价格下跌的恶性循环，进而引发金融危机。
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