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报告要点
在货币政策传导不畅、信贷持续紧缩的背景下,许多人认为央行将启动量化宽松,我们认为央行目前不会走上量化宽松之路。在价格工具仍然有效的前提下,央行更倾向于使用结构性工具(定向RRR减持、mlf置换等)。)、价格手段(如降息)和宏观审慎政策,以缓解私营和小微企业的融资问题。
然而,值得注意的是,考虑到债务的持续积累,我们怀疑央行可能会在未来引入积极的表扩张工具(如最近推出的cbs工具和去年12月大幅增加的其他“怪异”项目)来缓解债务周期的顶部波动。
量化宽松是传统货币政策失败后的一种非常规手段。量化宽松是指央行实施的非常规货币政策,涉及大规模资产购买。实质上,它是在价格工具失效后,将经营目标从价格转向数量。当利率降至零或接近零时,货币当局大幅扩大资产负债表和购买资产,从而增加基础货币供应量,向市场注入大量流动性,恢复金融市场的功能,并鼓励私营部门消费和借贷,从而刺激实体摆脱衰退和通货紧缩。
量化宽松主要通过两种机制发挥作用,一种是投资组合再平衡机制,另一种是银行信贷机制,分别从资产价格和银行流动性两个方面影响金融市场。投资组合再平衡机制首先缩短了机构投资者投资组合的持续时间,导致长期利率下降和资产价格上涨,最终影响实体经济。银行信贷机制通过保持银行充足甚至过剩的流动性来刺激信贷业务。从主要经济体的实践来看,量化宽松在降低国债和公司债券收益率、缩小期限差距、提高资产价格和实体经济总需求方面发挥着重要作用。
我们认为中国央行目前不会采取量化宽松政策。首先,量化宽松是一种危机应对政策,而不是非常规政策,有一定的局限性和风险。中国金融体系的核心是银行,社会融资的主要来源是银行贷款。要解决融资问题,我们应该从银行信贷的角度出发。在非标准收缩的环境中,这对私营和小型及微型企业尤其如此。在利率工具仍然有效的前提下,相对于量化宽松而言,利率工具应该总是更受青睐,这也符合央行从量化监管向价格监管转变的大方向。
降息可能成为下一个政策选择。不断优化宏观审慎,加强反周期调整,通过利率市场化疏通信贷传导机制,是未来货币政策的方向。目前,经济增长下滑导致实际利率较低,而企业实际融资成本仍然较高,实体经济的实际利差收窄,因此有必要通过降息直接降低融资成本。从债务周期的角度来看,随着债务的不断积累,未来可能需要积极的扩张工具来缓解债务周期顶部的波动。总体而言,RRR减息、降息和放松监管可能是本轮货币政策的顺序,类似量化宽松的政策将分三步考虑。
至于债券市场,在经济需求疲软、产业通缩风险加大的背景下,仅靠数量控制难以解决民营和中小企业的融资问题。美国经济已经进入高水平调整,而鲍威尔的温和态度也表明美联储的加息周期即将结束,而中国的货币政策将逐步放开其降息空.在金融实力仍有争议的前提下,利率下降趋势尚未结束,突破3%的10年期国债仍是本轮市场的首要目标。
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