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投资要素
★高股息率是兴业证券战略集团2020年推荐的三大方向之一。目前，市场已经充分认识到我们推荐的高股利战略逻辑，更加关注高股利战略在当前市场环境下的有效性。这篇文章基于不同的线索。
★为什么高股息策略在当前有效？
——股票和债券的性价比已转向股票，高分红策略受到关注。目前，10年期国债收益率与沪深300股票的股息率之差已达到历史低点，上证综指跌至过去一年的最低点(2646点)。随着政府债券的低收益率，“资产短缺”加剧，具有高股利特征的股票资产越来越受到重视。
——从历史回顾来看，10年期债券收益率与沪深300股息差触底反弹后，往往会出现一波高分红资产。不管宏观背景如何，如2005年基本面过热，2008年外部冲击下的衰退，或2016年的复苏，只要股票和债券的价格/表现比率转向股票信号，高股息策略很可能会退出一个更强劲的市场。
——高分红资产在a股市场的投资机会凸显。从目前的宏观环境来看，类似于重复20世纪30年代的大萧条，这已经成为一个小概率事件。从资产配置的角度来看，资本流入黄金以规避熊市风险，4万亿元人民币催化高股息资产，在2009年前7个月的反弹中传递黄金的上涨。从投资目标来看，当前连续12个月股息收益率超过3%的上市公司比例为9.86%，略低于2018年末的11.79%。高股息资产在a股市场的投资机会凸显。
★基于总体框架的高股利战略的有效性
——近20年的长期样本显示，高股息率、低市盈率和稳定股息率更为重要。将所有a股分为高股息率、高市盈率、低股息率、高市盈率和低股息率的投资组合。历史回溯检验表明，高股息率、低市盈率和稳定股息率的组合比其他组合具有更好的市场表现。
——在短期时间维度下，股利执行日具有明显的超额收益。基于2010年至2018年的历史数据，研究表明，如果投资者在股利执行日之前购买相关目标，他们将有更高的概率获得超额回报。根据保利地产、长江电力和中国工商银行2010年至2018年的数据，如果你能在分红派息公告日前买入相关目标，并在分红派息公告日卖出，你平均可以获得超过2%的超额收益。
-增长导向型高股利战略的长期收益占主导地位，而价值导向型高股利战略的波动性较小。当前市场更有可能类似于2006年和2016年，货币政策难以大幅收紧，而财政政策将更加积极，从而推动股票和债券的性价比，支持具有强大价值属性的股利策略。
★根据行业差异分析高分红策略的有效性
银行和房地产等高股息的逻辑:购买足够便宜，股息的确定性就更强。从历史滚动股息收益率来看，目前银行业和房地产业的股息收益率分别为4%和3%，具有明显的板块配置价值。银行和房地产的估值处于历史的底部，而且“极其便宜”。从目前来看，银行和房地产的市盈率分别处于17.6%和0.25%的分位数水平，而市盈率分别处于0.12%和0.38%的分位数水平。从分红比例来看，银行房地产的总公司具有很强的确定性。五大国有银行的分红率基本稳定在30%，招商银行、兴业银行和平安银行的分红率也稳定在30%、20%和10%左右。领先的房地产公司万科和保利地产的分红比例与总行相似，也大致稳定在30%。交通银行、中国银行和农业银行的股息收益率超过5%，金科和蓝光发展在房地产行业的股息收益率超过4%，万科和保利地产的股息收益率超过3%。在全球利率下降和资产短缺的背景下，这些高分红的优质资产具有突出的投资价值。
-公用事业和运输行业高股息的逻辑:相关债券资产。债券类资产可分为两类:一类是成熟的债券类资产，稳定的现金流带来高股息回报；另一类是业绩增长率较高的成长型债务资产，显示未来的高增长和高股息。基于上述选股标准，我们发现:(1)长江电力作为债券类高股利资产的杰出代表，其股价持续上涨。从2014年至今，其股价已经上涨了2.5倍，年平均回报率接近25%；(2)2008-2018年的十年间，沪宁高速公路股价的主要贡献因素是股利，其次是业绩，估值贡献为负。高股利+高增长的属性促使沪宁高速获得较高的股利回报和股利再投资收益，这是由于公司业绩的稳定增长和可预见的未来高股利政策。
——周期性股票高分红的传统逻辑:关注周期弱化的核心资产配置价值。通过采取整合战略，周期性企业可以在多个维度上获得竞争优势。中国神华煤电纵向一体化有效稳定了煤炭价格的周期性波动。在有效降低周期性波动的情况下，中国神华三年平均股息收益率高达7%，是资本市场上罕见的“摇钱树”。
——技术产业成熟期的高分红目标:选择合适的目标和增加头寸的机会。ibm的案例表明，对于科技公司来说，当具有强大行业竞争力的ibm进入成熟阶段时，高股利战略就应运而生了。如果投资者能够从1991年到1993年发现ibm高股息战略的长期回报潜力，那么在未来20年，股息再投资将贡献489%，股息将贡献104%，而业绩和估值的直接贡献只有98%。因此，当ibm在1993年进入成熟期时，采用高股息策略长期持有股票将使投资者获得可观的超额回报(同期S&P 500上升了430%)。
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个股的必要收益率由风险溢价、无风险利率和通胀水平决定。假设财务杠杆和贝塔系数决定企业的系统风险，股票流动性和总市值决定个股的具体风险，也就是说，最后，由于不同的行业环境，不同行业的pe估值差异很大，所以加入行业虚拟变量来区分不同行业的估值差异，待检验的回归模型为:
