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为什么基础设施投资疲软？
(1)“开大门，堵局部门”，配套资金不足。虽然政府通过增加赤字比例和地方的专项债务来为基础设施建设提供资金。但与此同时，它也检查和监督地方政府的隐性债务，并封锁非法借款渠道。然而，财政支出和专项债务的增加难以弥补隐性债务如不规范的融资收缩，导致基础设施建设配套资金不足的问题。(2)隐性债务验证受地方政府约束。此前，地方政府通过购买力平价、政府基金和结构性产品将隐性负债用作资本；或者为社会资本提供隐性担保。然而，过去18年的隐性债务核查限制了地方政府的借款意愿，这是对基础设施投资的一个强有力的约束。(3)行业把握度不够。对于一些由中央政府牵头的项目，建设进度接近竣工目标，或者下游需求放缓。一些地方政府主导的项目受到地方隐性债务核查的压力，配套资金有限。因此，在过去的19年里，基础设施投资一直缺乏行业层面的亮点。(4)统计口径发生了变化。近年来，政府积极推动统计制度从“形象进度法”向“财政支出法”转变。由于财政支出法下的固定资产投资规模小于形象进度法下的固定资产投资规模，18年后的基础设施投资规模可能在一定程度上被低估。
2020年，特殊债务能刺激多少基础设施投资？
有多少特殊债务投资于基础设施？我们预计在2020年将特别债务增加到大约3.3万亿。根据国务院常务会议精神，提前发行的1万亿元新增专项债务将主要用于基础设施项目。但是，由于基础设施项目比土地储备和棚改更难配套，土地储备和棚改也难以发行大规模专项债务，预计剩余专项债务额度主要为土地储备和棚改。我们估计，到2020年，基础设施建设专项债务的比重将达到34%~38%，金额将达到1.15~1.26万亿元。
新的专项债务将在2020年拉动约1.5万亿元的基础设施建设。国务院允许使用专项债券作为项目资本金，扩大了项目范围，降低了部分项目资本金比例。然而，由于项目配套困难，社会融资所占比例相对较低，对基础设施专项债务的激励有限。我们估计，2020年基础设施建设专项债务预计将刺激约2.2~2.4万亿基础设施建设投资，到2020年的投资可能约为1.5万亿，2020年对基础设施建设的拉动可能为7.8%~8.5%。
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